On peut estimer
de nos jours la valeur des échanges journaliers sur les marchés
des changes à 1.500 milliards de dollars.
La division du travail industriel à l'échelle mondiale et l'extension du commerce international ont généré des flux de capitaux vers les pays en voie de développement. L'élévation du niveau de vie d'une partie de la population a également conduit à la création d'une importante épargne locale.
Cependant, la mobilité des capitaux n'est évidemment pas l'unique clé du développement de ces pays. Il ne faut cependant pas oublier que ce développement est dû à l'émergence d'entrepreneurs, à des mesures protectionnistes et à la naissance d'un marché intérieur. Le lien entre croissance et flux de capitaux est ténu.
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Grâce à l’accession au financement externe, l'épargne nationale a été découplée (ceci a permis d’éviter la contrainte de liquidité) et l'investissement des pays a donc été favorisé. On peut également s’attendre à ce que l’accroissement des investissements stimule l’emploi et permette donc d’utiliser le capital humain partout où il se trouve.
Grâce aux capitaux extérieurs, le pays peut exploiter son potentiel de croissance en investissant dans des projets rentables, au-delà de ce qui serait permis par l'épargne des résidents, qu'il s'agisse des pays qui ont un déficit structurel d'épargne (Amérique latine) ou des pays à forte épargne, mais dont les perspectives de croissance sont plus fortes encore (Asie).
Selon Bhagwati, la libre circulation des capitaux a permis à certains pays émergents de doubler, voire tripler la vitesse de convergence de leurs niveaux de poductivité et leurs niveaux de vie au niveau des pays industrialisés. Toutefois, il met en évidence que la croissance des PVD est aussi due à d'autres facteurs.
2) Répartition optimale des risques et amélioration de l’efficacité des portefeuilles
Les théoriciens de l'économie estiment que l'allocation du capital à l'échelle mondiale permet une répartition optimale des risques. Ceci permet à un investisseur, en diversifiant son portefeuille sur les marchés mondiaux, de faire davantage d'investissements risqués et rentables. => gains d'efficacité
De plus, si ces investissements risqués proviennent de son propre pays, il favorise la croissance nationale.
3) Suppression (atténuation) des cycles économiques
En empruntant en période de basse conjoncture pour rembourser en période de surchauffe, ni les ménages résidents, ni les entreprises n'ont plus besoin de subir le cycle économique.
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Ceux-ci bénéficient tant aux épargnants qu'aux producteurs à la recherche de capitaux:
Par exemple, l’administration Reagan, ayant des déficits élevés, a pu empêcher l’économie américaine de tomber dans une forte récession en empruntant des capitaux à l’étranger.
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Malgré l’internationalisation des flux de capitaux, l’information est toujours loin d'être parfaite, contrairement à ce que certains théoriciens attendaient. L'on peut même affirmer que son imperfection est justement le gage des profits boursiers, dans la mesure où les intervenants qui peuvent y accéder les premiers prendront les meilleures positions. Les prix sur les marchés financiers ne correspondent donc pas à la réalité mais à des anticipations dont le ressort premier est psychologique. Au lieu de se fonder sur des éléments rationnels, les anticipations tiennent ensuite compte de celles exprimées sur les autres marchés.
Ainsi, un titre surévalué continuera de monter et de créer une valeur artificielle dès lors que les opérateurs considéreront que la tendance du marché est à la hausse. "La théorie des bulles rationnelles" résume cette attitude: il est rationnel de continuer à acheter un titre ou une devise alors même qu'il est trop cher par rapport à sa valeur fondamentale, tant que le risque de perte est plus que compensé par le gain en capital susceptible d'être réalisé. Sur le marché des changes, le dollar américain atteignit ainsi son plus haut cours historique en 1985, alors que le budget fédéral et la balance courante étaient respectivement en déficit de 250 et 125 milliards de dollars.
La mondialisation des flux de capitaux a certainement aggravé ce phénomène, car en augmentant le volume des transactions, elle a dû amplifier le caractère artificiel des valeurs des actifs.
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La mobilité croissante des capitaux comporte des effets économiques positifs (que nous avons vu précédemment), même s’il faut rappeler que cette mobilité des capitaux n'est évidemment pas l'unique clé du développement de l’économie.
Si l’on admet que les capitaux extérieurs ont joué un rôle important dans la croissance des pays émergents, force est de constater qu’à plusieurs reprises pourtant, ces capitaux ont aussi fui brutalement certaines places financières et provoqué des crises de liquidité. Il est clair que la rapidité de ces fuites a été accentuée par la plus grande mobilité des capitaux.
(En 1996 et 1997, la Corée du Sud, l'Indonésie, la Malaisie, les Philippines et la Thaïlande ont perdu près de 100 milliards de dollars de capitaux, soit 11 % de leur PIB.)
Intervient alors une question centrale: les mouvements de capitaux sont-ils à l'origine de la déstabilisation des économies, ou ne sont-ils que la traduction (ou la sanction) du constat de déséquilibres macro-économiques?
Les faits empiriques montrent que c’est la seconde hypothèse qui constitue la réponse centrale à cette question.
Même en présence d'un effondrement du marché boursier et d'une forte hausse des taux d'intérêt, il n'y a d'instabilité financière que si les bilans des agents (ménages, entreprises, banques) sont déséquilibrés, au point d'être insolvables. A la veille de l'effondrement du won, l'endettement global de la Corée dépassait 200 milliards de dollars, celui de l'Indonésie s'établissait à 117 milliards de dollars alors que la banque centrale n'avait que 20 milliards de dollars au titre des réserves de change. La fragilité des banques asiatiques a rendu les afflux massifs de capitaux dangereux, alors que des afflux équivalents dans les pays développés n'ont pas conduit à une telle crise.
L'exemple de la Malaisie témoigne d'ailleurs de l'apparition d'une crise bancaire sans intervention de capitaux extérieurs. La Thaïlande constitue l'exemple contraire. Sur la période 1991-1997, la Thaïlande a connu une explosion du crédit bancaire. En 1997, celui-ci représentait 180 % du revenu national, tandis que les engagements extérieurs du secteur bancaire atteignaient 40 % du PIB (le secteur bancaire s'était appuyé sur le différentiel d'intérêt pour emprunter des devises et les reprêter en monnaie nationale). Le même scénario s'est appliqué à la Corée. A l'inverse, en Malaisie, l'emballement du crédit (180 % du PIB en 1997) a été entièrement porté par le secteur bancaire national. Les engagements extérieurs ne représentaient que 10 % du PIB et ne croissaient quasiment pas depuis le début de la décennie.
La fuite des capitaux ne fait qu'aggraver le phénomène, mais n'en constitue pas l'origine. Tout acteur économique cherche en effet à céder ses créances douteuses. On relèvera que les capitaux internationaux ne sont pas seuls en cause. En janvier 1999, les résidents brésiliens ont considérablement aggravé la crise de change en tentant de céder des cruzeiros (c'est-à-dire la dette interne du pays) contre des dollars. En outre, la volatilité est liée à la nature des investissements. Les capitaux à court terme sont évidemment générateurs de déstabilisation, alors que les capitaux à long terme ont pour finalité de financer des activités industrielles et commerciales.
Il faut cependant reconnaître que certaines crises des marchés sont surtout dues à des anticipations hasardeuses, aggravées par des législations insuffisantes quant aux règles de prudentialité ou d'honorabilité des intervenants. Même les pays ayant des bons fondamentaux sont menacé en cas de crises. Il paraît donc indispensable d’apporter certaines modifications au système actuel.
2) Limite aux marges de manoeuvre des gouvernements >< socialisation des risques
L’internationalisation des marchés financiers, combinée aux évolutions technologiques, les rend quasiment indépendants des cadres législatifs purement nationaux.
Il devient impossible de proposer une taxation quelconque (cotisations sociales, prélèvement fiscal...) sur les transactions sans se heurter à une sorte de chantage à la délocalisation des emplois et des centres de décision financiers de la part des opérateurs.
Or, lorsque les marchés financiers fléchissent significativement, la chute de la valeur des entreprises, les pertes de valeurs nominales ou la diminution de plusieurs points de PNB ont pour conséquence le ralentissement des activités industrielles et de services, avec les conséquences facilement prévisibles sur l'emploi.
Ces conséquences sociales des crises des marchés financiers sont directement supportées par les gouvernements des Etats dans lesquelles elles se produisent.
Nous venons donc de voir que les risques systémiques des marchés financiers et du secteur bancaire sont, en dernier ressort, pris en charge par les collectivités (socialisation des risques) tandis que les profits demeurent privés. Il y a là un déséquilibre que les responsables politiques ne peuvent plus admettre, car il s'agit d'une limitation de souveraineté sans contrepartie.
Certains ,comme Noam Chomsky, vont même plus loin : "La libéralisation des mouvements de capitaux constitue une arme fabuleuse contre le contrat social. Elle peut être très efficacement utilisée pour saper tout effort de la puissance publique visant à promouvoir des mesures progressistes. Par exemple, si un pays cherche à stimuler son économie ou à accroître ses dépenses de santé, cet écart de conduite peut être immédiatement puni par une fuite des capitaux. Cette mobilité de la finance a fait naître ce que certains économistes ont appelé un « Sénat virtuel » de dirigeants qui, simplement en transférant des fonds, se trouvent en mesure de décider des politiques sociales et économiques." (Le monde diplomatique, décembre 1998, Noam Chomsky, Professeur au Massachusetts Institute of Technology (MIT), Boston)
3) Inversion des rapports de force entre les Etats et les marchés
On peut estimer
de nos jours la valeur des échanges journaliers sur les marchés
des changes à 1.500 milliards de dollars.
Les masses de capitaux qui circulent sont donc largement supérieures aux capacités financières des états et des banques centrales.
A titre d’exemple, la Banque de France dispose d’environ 80 milliards d'euros de réserves de change, soit un montant correspondant à un peu moins d'une semaine de transactions sur ce marché.
En d’autres termes, si des spéculateurs décident de s’attaquer à une monnaie (en recourant à la méthode du termaillage (leads and lags), consistant à précipiter les sorties d'une monnaie nationale et à retarder les rentrées en devises étrangères, dans l'attente de la dévaluation de ladite monnaie) parce qu’ils jugent que le pays en question conduit des politiques inflationnistes ou d'endettement extérieur incompatibles avec le maintien de la valeur officielle de la monnaie, ou tout simplement parce qu’ils estiment la monnaie surévaluée, plus rien ne peut les en empêcher.
Le système de changes rigides semble donc devoir être définitivement écarté, malgré son caractère attractif de stabilité, pour la simple raison qu'aucun état ne peut plus le défendre.
De plus, il est important de savoir que l’énorme volume des transactions monétaires est également sans commune mesure avec la valeur du commerce mondial (la valeur des biens exportés par les trois premiers pays exportateurs, sur une année, est largement inférieure aux mouvements de capitaux sur une année).
4) Accroissement de la corrélation entre les places financières
La globalisation signifie corrélation, et plus précisément corrélation des bourses européennes (Londres excepté) avec celle de New York (Wall Street), rendant ces dernières dépendantes des évolutions de l'économie américaine. Plus une place financière est internationalisée, plus elle est liée aux évolutions de Wall Street. Or quand on voit la tournure actuelle que prend l’économie américaine, on est en droit de craindre les conséquences de ce phénomène.
5) Est-ce que la libéralisation est une condition préalable de la croissance?
La libéralisation n'est pas le seul chemin pour réaliser une forte croissance (ex.: Chine et Japon, la croissance en Europe après la guerre). Comme exemple, Bhagwati évoque les cas de la Chine et du Japon qui, malgré des différences en politique et sociologie ainsi qu’en histoire, ont connu des taux de croissance remarquables sans des flux libres des capitaux. Un autre exemple est l’Europe occidentale qui, après la deuxième guerre mondiale, a rétabli sa prospérité sans libéralisation des flux des capitaux.
6) La mondialisation des flux de capitaux influence les politiques monétaires des pays
1. En cas de fuite de capitaux, un pays essaie à rétablir
la confiance des investisseurs afin d'attirer de nouveaux capitaux. Pour
cela, il faut augmenter le taux d'intérêt, ce qui freine la
croissance et peut aboutir à une récession.
Bhagwati donne l’exemple de l’Indonésie. Beaucoup de firmes
dans toute l’Asie ont fait faillite à cause de cette augmentation
du taux d'intérêt. Vu cette augmentation du coût de
crédit, elles devaient vendre très rapidement leurs actifs
domestiques aux acheteurs étrangers qui avait un meilleur accès
aux capitaux.
Or, c'est justement le contraire de ce que les économistes ont
toujours conseillé : restreindre l’accès aux actifs domestiques
lorsque il n’y a plus de crédits à l’intérieur d’un
pays.
2. D'autre part, la mondialisation des flux de capitaux a pu amplifier
les effets négatifs d'une politique monétaire aggressive
d'un pays à l'égard de ses voisins (Par exemple, le retournement
de la politique monétaire américaine en 1994 a été
l’élément déclencheur de la crise du peso).
7) L'accès accru aux paradis fiscaux et centres off-shore
Si les mouvements de capitaux sont mis en œuvre à la fois par
des opérateurs publics et privés, la garantie ultime du système
est assurée par la puissance publique, par le biais des banques
centrales, du budget de l'État et des organisations internationales.
Il s'agit de la fonction de prêteur en dernier ressort. Mais les
fonds spéculatifs, organismes de placement privés, sont exemptés
de la plupart des obligations de déclaration et de publicité
imposées aux banques et aux fonds communs de placement, car ils
n'ont pas le statut des établissements financiers.
Aux États-Unis, ces sociétés ne sont soumises
à aucune réglementation prudentielle (en matière de
capitaux propres ou de diversification) ni à aucune autorité
de tutelle. Dans la mesure où un fonds possède moins de 99
associés et ne fait pas appel à l'épargne des petits
porteurs, il n'est pas soumis au contrôle de la Securities and Exchange
Commission (SEC), ce qui lui permet de « jouer » des sommes
sans rapport avec les fonds propres qu'il détient.
Ils limitent leur clientèle à un petit nombre d'investisseurs
fortunés, opèrent souvent à partir de centres off-shore
et cherchent à obtenir des rendements élevés en plaçant
des montants considérables de capitaux empruntés dans un
large éventail d'instruments financiers. Ainsi, la défaillance
d'une position est censée être couverte par les gains sur
d'autres positions.
LTCM, célèbre fonds au début des années
90, résume le caractère dangereux desdits fonds. LTCM a recherché
de hauts rendements en faisant des hypothèses sur l'évolution
des marges de taux d'intérêt et la volatilité des cours.
Depuis sa fondation en 1994, le fonds avait obtenu régulièrement
des résultats supérieurs à la moyenne de quelque 40
% en 1995 et 1996 et 20 % en 1997, en utilisant des leviers très
importants. Son bilan au 31 août 1998 faisait apparaître un
actif de plus de 125 milliards de dollars. Cela implique un effet de levier
dépassant 25, par rapport à son capital de 4,8 milliards
de dollars en début d'année.
Sa quasi-faillite l'a aussi érigé en symbole des dangers
du nouveau paysage financier. L'incertitude quant aux conséquences
possibles d'une faillite désordonnée de LTCM, en particulier
la crainte que l'impact ne se propage à des intervenants sans lien
direct avec le fonds et ne dépasse les frontières des États-Unis,
montre le caractère inextricable des interdépendances entre
institutions et marchés aujourd'hui. Cette incertitude tenait surtout
à l'ampleur et à la portée des opérations de
LTCM, qui couvraient de nombreux instruments financiers et des marchés
très divers, ainsi qu'à la nature de ses activités,
qui comportaient beaucoup de contrats complexes. Le risque d'une perturbation
financière généralisée, en cas de défaillance
soudaine du fonds explique pourquoi des établissements du secteur
privé ont accepté de participer à une solution concertée
sous l'égide de la Banque de réserve fédérale.
9) L’inadaptation des organismes internationaux
=> monnaie centrale = dollar (malgré le benign neglect et
les déficits américains)
La libre circulation des capitaux au niveau mondial est, comme on vient
de le voir, une des raisons pour lesquelles le maintien des taux de change
fixes est devenu impossible. Or c’était précisément
dans ce système que le FMI avait été mis en place.
Il est donc fortement reproché au FMI de rester en décalage
par rapport à la situation économique actuelle. Notons qu’il
est aussi critiqué parce que les mesures macroéconomiques
qu'il propose, souvent imprégnées d'une culture libérale
anglosaxonne, se heurtent de plein fouet à des priorités
sociales locales qui ne font pas partie de ses objectifs.
Mais viser ces seuls organismes est une solution de facilité,
car les États, qui ont créé ces institutions, les
ont maintenues dans leur rôle statutaire d'origine, sans tenir compte
des changements qui ont marqué les marchés financiers.
Le système monétaire international se trouve alors,
en l'absence de règles, être un système de flottement
généralisé des monnaies, organisé de fait autour
du dollar, monnaie de la première puissance économique du
monde, les États Unis d'Amérique.
C'est en dollars que se règle l'essentiel des transactions mondiales,
qu'il s'agisse du pétrole saoudien ou des airbus européens.
Or le niveau de ce dollar par rapport aux autres monnaies est fixé en conséquence de deux éléments :
2) La politique monétaire de certains pays. (Cf. 3.2
6).
En effet, une politique monétaire aggressive d'un pays a pu
avoir des effets négatifs à l'égard de ses voisins
(exemple du lien entre la politique monétaire américaine
en 1994 et la crise du peso).
3) Un point de vue plus radical : l'existence
d'une communauté criminelle internationale.
Cette communauté - dont feraient partie les Etats, les multinationales,
les mafias, les companies bancaires - tirerait des avantages des crises.
Selon Christian de Brie (Obersavtoire de la mondialisation), la raison
principale de l’existence des crises, c’est l’existence d’un système
criminel mondial dont font aussi partie les Etats ou les hommes politiques
qui tirent des profits de ces crises. C’est pourquoi les mesures nécessaires
pour éviter ou atténuer des crises ne sont pas prises bien
que l'on connaisse certaines possibilités de les éviter.
Cet argument ne constitue donc pas véritablement l'origine des crises
financières mais plutôt une raison pour laquelle elles existent
encore.
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La spéculation, est-elle stabilisante ou déstabilisante? Si, comme en théorie, elle est stabilisante, aucune régulation n'est nécessaire. Mais, si, comme en pratique, elle est plutôt déstabilisante, il faut réguler les marchés.
Toutes les informations qui ont été transmises nous amènent
finalement à constater une chose : la dérégulation
des flux de capitaux et les innovations technologiques ont fortement accru
le volume de ces flux et la rapidité à laquelle ils sont
placés et surtout retirés.
En effet, 15 % des transactions sont dénouées instantanément
et 49 % sont tenues entre trente minutes et cinq heures, pour des volumes
oscillant quotidiennement entre 1.000 milliards et 3.000 milliards de dollars
en cas de crise monétaire. A l'inverse, seuls 5 % des capitaux qui
transitent sur le marché des changes viennent s'investir sur une
devise pour plus de quinze jours et 14 % pour dix à quinze jours.
Il ne faut cependant pas tirer de conclusions hâtives et considérer
que tous les mouvements de capitaux de court terme sont systématiquement
de la spéculation, avec la connotation péjorative qui l’accompagne.
Il est en effet difficile de distinguer les flux bénéfiques
au développement de l’économie réelle et les flux
spéculatifs, les chiffres qui viennent d’être cités
ne pouvant d’ailleurs que renforcer cette affirmation.
On peut néanmoins conclure de ces observations que la spéculation (qui existe bel et bien quelle que soit sa définition) a fatalement dû être facilitée et amplifiée.
D’où la question suivante : cette spéculation est-elle réellement néfaste au développement de l’économie ?
Un point de vue théorique en faveur de la spéculation
: le courant monétariste. Leur argument : sa fonction stabilisante
dans l’économie
En effet, leur point de vue est que si les prix d’un actif sont trop
bas, les spéculateurs vont anticiper une remontée de ceux-ci,
acheter de cet actif et provoquer la remontée effective des prix.
S'ils sont trop hauts, les spéculateurs vendront, amenant une baisse
des prix. Pour les monétaristes, la fonction sociale des spéculateurs
est donc d'assurer un rééquilibrage automatique des cours.
Il leur paraît donc insensé de réguler les marchés
financier et lutter contre la spéculation.
Un autre point de vue théorique favorable est le surcroît
de liquidités que la spéculation apporte au marché.
Cet avis est partagé par certains analystes économiques,
comme Richard Olsen, qui estime que la spéculation est bénéfique
pour l'économie: « L'intervenant que l'on qualifie à
tort de spéculateur dépense son argent en investissant sur
le marché des changes. Il faut bien qu'il en retire un bénéfice
puisqu'il offre un service aux autres en augmentant la liquidité
de ce marché. Il contribue par ce biais à la croissance de
l'économie mondiale et en fin de compte au bien-être collectif.
»
Le point de vue empirique
La crise du Mexique en 1994, et surtout les crises traversées
par la Thaïlande, la Corée du Sud ou la Malaisie en 1997 et
la crise russe de 1998 infirment la fonction stabilisatrice des spéculateurs.
Un courant opposé à celui des monétaristes
D’autres économistes qui tiennent davantage compte des faits
plaident en faveur d'une régulation des marchés financiers
et un frein à la spéculation. Pour y parvenir, divers moyens
ont été proposés : imposer un droit aux paradis
fiscaux et centres off-shore, réglementer les fonds spéculatifs,
réformer le système monétaire international, contrôler
les mouvements de capitaux à court terme et enfin la mise au point
de mesures spécifiques sur les transactions (la principale étant
la taxe Tobin).
Une raison politique
Un argument purement politique pour une régulation des marchés financiers est le respect du poids de la voix de la population. Une mesure, même si elle est parfaitement justifiée par la théorie économique, n'est pas applicable ou soutenable si elle manque du soutien de la plupart ou, au moins, d'une grande part de la population. Selon Mme Charlene Barshesky, "la plus grande menace qui pèse sur le système commercial multilatéral est l'absence de soutien de l'opinion publique." Dans le monde d'aujourd'hui, étant donné l'importance croissante des mouvements anti-mondialistes - nous rappelons les manifestations lors du sommet de l'OMC à Seattle en 1999 - on peut au moins supposer des tendances vers une telle absence de soutien de l'opinion publique.
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